NVDA

자본 쪽은 다르다. 2026년 8월 구글에 마벨 보통주 약 5,900만 주를 주당 206.58달러에 인수할 수 있는 워런트를 줬다. 발행주식의 약 7%이고, 구글의 구매 실적에 따라 권리가 확정된다. 회계상 매출 차감(contra-revenue)이나 주식보상비용으로 잡혀 앞으로의 마진을 계속 누른다.[^9][^10] 2026년 3월에는 엔비디아와의 NVLink Fusion 제휴 과정에서 시리즈 A 전환우선주를 발행했고, 주당순이익 계산에 2-Class Method가 적용된다.[^4][^11] 2분기에 2억 달러 자사주를 매입했지만 7% 이상의 잠재 희석을 상쇄하기에는 부족하다.[^1][^10]

바인랜드와 펜실베이니아의 전력망 연계가 인허가와 변압기 조달 병목으로 6개월 이상 밀린다. 동시에 하이퍼스케일러들이 자체 칩(ASIC) 전환을 앞당기면서 엔비디아 GPU 임대 신규 단가가 메가와트당 1,500만 달러 아래로 40% 떨어진다. 신규 수주에서 50% 선수금 구조가 무너지고 분기 영업현금흐름이 적자로 돌아선다. 이미 발주한 150억 달러 규모 블랙웰 하드웨어 대금 때문에 현금 80억 달러가 두 분기 만에 바닥난다. 주가가 전환가를 크게 밑돌아 추가 조달이 막히고, 회사는 초고금리 사모 대출이나 대규모 할인 증자로 넘어간다.[^2][^3][^11][^15]

세 회사의 성격도 다르다. 코어위브는 엔비디아 물량 배정과 수주 잔고(1,042억 달러)에서 앞서지만 부채 356억 달러에 분기 이자만 6억 4,000만 달러가 나간다.[^24][^26][^30] 아이리스에너지는 텍사스 등지에서 전력망과 부지를 직접 소유하는 부동산·전력 주도형이라 메가와트당 원가 경쟁력이 상대적으로 낫다.[^21][^31] 오라클은 분기 285억 달러를 투자하면서 동시에 231억 달러의 영업현금흐름을 만든다. 단일 고객 충격에 노출된 네오클라우드 세 곳과는 체급이 다르다.[^32]

원문은 두산이 엔비디아 Blackwell B200·GB200 네트워크 모듈용 초저유전율 CCL(N-7000·N-8000 시리즈) 공급사로 선정돼 양산 중이라고 적는다. 익산·김천 공장 증설로 800G/1.6T 스위치용 수요에 대응하며, 2026년 AI 서버향 CCL 매출이 전자BG의 45% 수준에 이를 것으로 원문이 추정한다. 다만 이 서술에는 근거 각주가 없다.

국내 5개 기업 서술에 근거가 없다. 두산의 엔비디아 공급 선정이나 SKC의 보조금 금액이 사실과 다르면 이 리포트의 상당 부분이 무너진다. 공시로 확인 가능한 사안이므로 다음 갱신에서 검증해야 한다.

• 두산의 엔비디아 Blackwell B200·GB200용 CCL 공급사 선정, 익산·김천 증설, 전자BG 매출 비중 45%(원문 추정)
• SKC 앱솔릭스 조지아 1공장 연산 12,000m², CHIPS Act 보조금 $7,500만
• 이수페타시스의 구글 TPU v6·아리스타향 18층 이상 기판 공급, 4·5공장 투자
• 삼성전기 세종 파일럿 라인 가동과 2027년 상용화 목표(원문 추정)
• 동진쎄미켐의 삼성전자 3nm 이하 EUV 포토레지스트 공급 확대

아이리스 에너지는 반대쪽이다. 텍사스 차일드리스 부지는 750MW 규모이고 2025년 12월 31일 기준 약 650MW가 데이터센터로 가동 중이다(원문의 "기가와트급"은 회사 분기보고서와 맞지 않아 2026-08-28에 정정했다).[^fix-iren] 여기에 엔비디아 H100·H200·B200 클러스터를 직접 도입해 AI 클라우드 서비스를 시작했다. 100% 재생에너지 기반 전력 구매 계약과 텍사스 ERCOT 전력망 직접 연결권을 갖고 있다. CAPEX 충당을 위해 신주를 계속 발행해 유통 주식 수가 늘고 있다. 전력 용량 외의 서술에는 여전히 각주가 없다.

1. 분화는 대체가 아니라 분업의 형태로 일어났다. 범용 GPU는 어떤 모델이 돌아갈지 아직 정해지지 않은 워크로드를 맡고, 커스텀 ASIC은 고객이 이미 물량과 연산 형태를 아는 워크로드를 떼어 간다. Broadcom이 구글 TPU와 메타 MTIA에 이어 OpenAI·Anthropic의 맞춤형 가속기 개발 계약까지 확정한 것이 그 분업의 현재 모습이다.[^4]
2. 분업이 진행될수록 설계사의 매출이 소수 고객에 묶인다. Broadcom은 빅테크 Custom ASIC 설계에서 200억 달러 이상의 매출을 올리는데,[^4][^5] 그 고객은 몇 곳뿐이다. Astera Labs는 아마존 Trainium2 인프라 공급과 함께 아마존과의 신주인수권 계약을 자본 구조에 안고 있다.[^16] 고객 집중은 매출뿐 아니라 계약 조건에도 남는다.
3. 어느 경로를 택하든 통과해야 하는 공통 관문이 둘 있다. 하나는 랙 단위 인터커넥트다. NVLink는 1.8TB/s인 반면 AMD MI350X의 상호연결 대역폭은 약 128GB/s로 알려져 있다.[^5] 다른 하나는 설계 툴이다. 엔비디아든 브로드컴이든 AMD든 Synopsys와 Cadence의 EDA 없이는 칩을 물리적으로 설계할 수 없다.[^7]

다만 자체 칩을 "자체적으로" 만들지는 못한다. 구글 TPU와 메타 MTIA는 Broadcom이 설계 파트너로 붙어 있고,[^4] 그 밖의 맞춤형 XPU는 Marvell이 맡는다.[^3][^4] 내재화의 결과는 공급망에서 빠져나오는 것이 아니라 의존 대상이 엔비디아에서 설계 파트너로 옮겨가는 것이다.

1. 전공정 생산 능력이 후공정 생산 능력보다 크고, 더 빨리 늘고 있다. TSMC의 3nm 월 생산 능력은 2025년 4분기에 15만 장에서 18만 장으로 올라갔고,[^96] 2nm은 2026년 월 10만 장 규모로 확장할 계획이다.[^94] 2028년이면 두 노드 합산 월 40만 장을 넘어선다.[^96] 같은 시점 CoWoS 생산 능력은 2026년 말 월 10만 장을 넘어설 전망이다.[^88] 선단 노드 두 개만 합쳐도 첨단 패키징 전체의 서너 배다.
2. 증설을 해도 부족분이 줄지 않는다. 엔비디아 한 곳이 TSMC의 2026년 CoWoS 연간 물량 약 80만~85만 장 가운데 절반 이상을 이미 예약했고, 생산 능력이 계속 늘어나도 수급 격차는 약 20% 수준으로 남을 것으로 추정된다.[^96] 고객 대기 시간은 최장 1년에 이른다.[^96]
3. 패키징 용량은 옮긴다고 늘지 않는다. TSMC의 CoWoS 종합 수율은 96%를 넘는 반면,[^96] 인텔은 조립 단계 수율을 90% 이상으로 밝혔어도 종합 기판 수율이 약 50%에 머물러 패키징 비용이 약 네 배 높다.[^96] ASE 같은 OSAT이 넘치는 물량을 일부 흡수하고 있으나 수율과 규모 확대라는 과제가 그대로 남아 있다.[^88]

물량 확보는 이미 끝난 상태다. N2 생산 능력의 상당 부분이 2026년까지 사실상 완판됐고, 애플과 엔비디아, 퀄컴, AMD가 초기 물량의 큰 몫을 확보한 것으로 전해진다.[^95] 2nm 웨이퍼 단가는 3만 달러를 넘어 4nm의 약 두 배 수준이다.[^94]

CoWoS 생산 능력은 2026년 말 월 10만 장을 넘어설 것으로 전망된다.[^88] 확장은 CoWoS-L을 중심으로 이뤄지고, 수요를 끄는 것은 엔비디아 GPU와 커스텀 ASIC이다.[^88] 원문 리포트는 2026년 값을 월 10만~12만 장으로 적었으나, 확인 가능한 출처가 뒷받침하는 것은 하한인 10만 장까지다.

CPO(Co-Packaged Optics)는 이 세 번째 벽을 넘으려는 설계다. 광엔진을 스위치 ASIC과 같은 기판·인터포저에 함께 올린다. 통역사를 시스템 가장자리에 꽂는 대신 두뇌 옆에 붙이는 셈이다. 엔비디아는 CPO가 전력 효율을 3.5배 개선한다고 주장한다.[^5]

수요 측은 이 제약을 돈으로 앞당기려 하고 있다. 엔비디아는 2026년 3월 루멘텀과 코히런트에 각각 20억 달러를 투자하면서 20272030년 조달 확약을 함께 걸었다. 루멘텀은 미국에 새 웨이퍼 팹을 계획 중이고 20262030년 레이저 생산능력을 연평균 85% 늘리겠다고 밝혔다. 코히런트는 텍사스 셔먼에서 InP 생산능력을 확장한다.[^5] 모두 계획치다.

서버 랙 전력 밀도는 2021년 평균 7 kW에서 2026년 평균 27 kW로 약 4배 올랐다.[^5] 엔비디아 GB200 플랫폼은 랙당 100137 kW를 쓰고, 후속 아키텍처인 베라 루빈은 랙당 200300 kW, 루빈 울트라는 600 kW 초과가 예상된다, 뒤 둘은 출시 전 전망치다.[^5]

아이렌의 숫자는 특히 시점을 붙여 읽어야 한다. 자주 인용되는 2,910MW는 확보한 전력·부지 포트폴리오이지 계통에 연계돼 가동 중인 전력이 아니다(2025년 6월 30일 기준, 전년 대비 35퍼센트 증가, 미국과 캐나다의 2,000에이커 이상 부지에 걸친 값).[^8] 실제 가동 기준은 훨씬 작다, 회사 분기보고서는 750MW 규모 Childress 사이트에서 2025년 12월 31일 기준 약 650MW가 데이터센터로 가동 중이라고 적는다.[^fix-iren] 같은 문서에 오클라호마 신규 부지의 계통 연계 전력 1,600MW 확보 권리가 따로 적혀 있다.[^fix-iren] 여기서 자주 인용되는 5GW는 엔비디아와의 전략적 파트너십 범위이자 2028년 이후 확장의 기반으로 제시된 것이지, 이미 가동 중인 용량이 아니다.[^8][^12] 실제로 마이크로소프트 계약의 GB300은 750MW 규모의 텍사스 Childress 캠퍼스에 배치되고,[^8] 엔비디아의 공랭 Blackwell 계약은 같은 부지 안 60MW 이내에서 이뤄진다.[^8]

• 코어위브의 백로그는 [^2]가 1,040억 달러, [^13]이 1,080억 달러로 적고 증가율은 양쪽 다 246퍼센트다.[^2][^13] 여기에 보고서에 반영되지 않은 신규 수주 250억 달러가 별도로 있다.[^13] 같은 회사의 2026년 연간 매출 가이던스는 124억~132억 달러다.[^13]
• 네비우스의 확정 백로그는 약 494억 달러로, 마이크로소프트(174억~194억 달러)와 메타(270억 달러) 계약을 합산한 값이다.[^10] 이 값은 재확인하지 못했다.
• 아이렌은 백로그 대신 계약 ARR을 쓴다. 계약이 체결된 ARR이 31억 달러이고, CY26 말까지 37억 달러 도달을 계획으로 제시했다.[^12] 마이크로소프트 97억 달러와 엔비디아 34억 달러를 합친 계약 AI 클라우드 매출은 131억 달러다.[^8]

수요 쪽 구조도 한쪽으로 몰려 있다. HBM에서 엔비디아向 비중은 2025년 71.6%에서 2026년 63.8%로 낮아질 것으로 추정되는데,[^2] 낮아진 뒤에도 여전히 한 고객이 6할 이상이다. 구글 TPU나 아마존 트레이니엄 같은 맞춤형 AI 반도체용 HBM 시장이 커지는 것이 이 집중도를 낮추는 방향으로 작용한다.[^2]

2026년 글로벌 AI 데이터센터 설비투자는 전년 대비 32.3% 늘어난 8,200억 달러로 추산된다.[^2] HBM 시장 규모는 2025년 416억 달러로 전년 대비 125.5% 커졌고, 2026년에는 성장률이 절반으로 낮아지면서도 600억 달러에 근접하며, 1TB HBM을 얹는 엔비디아 루빈 울트라가 본격 공급되는 2028년에는 1,000억 달러를 넘어설 것으로 전망된다.[^2]

랙 전력 밀도는 공랭식이 감당하던 범위를 벗어났다. 업계 평균은 2021년 7kW에서 2026년 27kW로 올라갔고,[^2] 엔비디아 GB200 플랫폼은 랙당 100137kW를 쓴다.[^2] 차세대로 예고된 Vera Rubin은 200300kW, Rubin Ultra는 600kW 초과로 전망된다, 둘 다 출시 전 추정치다.[^2]